Während Aktienkurse kurzfristig durch Markteinflüsse oder Bewertungsveränderungen bewegt werden können, ist langfristig ausschließlich das Gewinnwachstum eines Unternehmens der Treiber für Kurssteigerungen. Der wesentliche Faktor für Gewinnsteigerungen ist wiederum das Umsatzwachstum. Das Umsatzwachstum ist daher zu Recht eine der am meisten beachteten Kennzahlen von Unternehmen. Doch Umsatzwachstum ist nicht gleich Umsatzwachstum. Es gibt Unternehmen, die über einen längeren Zeitraum Umsatzwachstum ausweisen, aber bei der Profitabilität auf der Stelle treten, oder die durch Wachstum erzielten Gewinnsteigerungen nicht nachhaltig halten können. In diesem Fall tritt auch der Aktienkurs auf der Stelle, obwohl auf der Umsatzebene Fortschritte erzielt werden. Es gibt also offenbar qualitative Unterschiede im Wachstum. Entscheidend ist, dass Umsatzwachstum nicht immer wertschöpfend ist. Dies ist nur dann der Fall, wenn mit dem inkrementellen Umsatz, also dem zusätzlichen Umsatz, auch Erträge erwirtschaftet werden, die eine ausreichend hohe Verzinsung des eingesetzten Kapitals ermöglichen. Ist ein Unternehmen beispielsweise zunächst sehr profitabel und erschließt sich dann ein neues Wachstumsfeld, in dem zwar neue Umsatzbeiträge hinzukommen, die Margen auf diese Umsätze aber geringer sind als im bisherigen Geschäft, so verwässert sich die Gesamtrentabilität auf ein niedrigeres Niveau. Dies verringert die Ertragskraft des Unternehmens im relativen Vergleich und kann sogar der Beginn eines schleichenden Negativprozesses sein. Deshalb sollte bei der Frage, wie ein Unternehmen Wachstum erzielt, immer auch darauf geachtet werden, wie dies geschieht und ob das Wachstum wertschöpfend ist. Hier gibt es qualitative Unterschiede, die auch für die Aktionäre einen großen Unterschied machen.
Gutes Wachstum
Die stärkste Form des Wachstums ist gegeben, wenn es einem Unternehmen gelingt, neue Produkte zu entwickeln und damit einen völlig neuen Markt zu schaffen. Damit kann das Unternehmen eine Alleinstellung erreichen und – zumindest zeitweise – konkurrenzlos zu agieren. Diese Form des Wachstums beinhaltet damit auch die höchsten Chancen, dass die inkrementellen Umsatzbeiträge zu hohen Renditen führen. Nicht zuletzt deshalb setzen wir bei Alpha Star stark auf Unternehmen, die ihre proprietäre Wertschöpfung forcieren und der Entwicklung neuer Produkte einen hohen Stellenwert einräumen. Solche Unternehmen erkennt man häufig daran, dass sie einen hohen Anteil ihrer Investitionen in den Bereich Forschung & Entwicklung stecken. Diese Unternehmen treiben die Entwicklung von Produkten und Technologien voran und erhöhen damit die Wahrscheinlichkeit, der Konkurrenz einen Schritt voraus zu sein. Auch ein hoher Spezialisierungsgrad, z. B. auf einen bestimmten Produktbereich, ist häufig von Vorteil, da durch eine solche Fokussierung ein höheres Kompetenzniveau erreicht wird, das von Wettbewerbern nicht ohne Weiteres reproduziert werden kann. Ähnlich vorteilhaft ist es für ein Unternehmen, wenn es Wachstum dadurch generiert, dass mehr neue Kunden die bestehenden Produkte kaufen, d. h. durch eine Verbreiterung der Kundenbasis. Dies ist in der Regel gut für die Auslastung und führt möglicherweise zu Skaleneffekten, die sich ebenfalls positiv auf die Wertschöpfung auswirken. Im Idealfall gelingt die Verbreiterung der Kundenbasis mit Produkten, die keinem Wettbewerb ausgesetzt sind. Mehr Kunden sind aber auch dann vorteilhaft, wenn es sich um Produkte handelt, die sich dem Wettbewerb stellen müssen. Gleiches gilt, wenn bestehende Kunden mehr von einem Produkt kaufen oder bereit sind, höhere Preise zu zahlen. Dies wird häufig durch ein besonders gutes und effektives Marketing oder durch einen effizienteren Vertrieb erreicht.
Durchschnittliches Wachstum
Ebenfalls positiv, wenn auch etwas schwächer als die vorgenannten Beispiele, ist es, wenn es Unternehmen gelingt, Marktanteile in Wachstumsmärkten zu gewinnen. Dies zeigt, dass das Unternehmen einen Vorteil gegenüber der Konkurrenz hat und von günstigen Marktbedingungen profitieren kann. Der Wachstumsvorsprung gegenüber der Konkurrenz führt, wenn er über einen längeren Zeitraum aufrechterhalten werden kann, zu Skaleneffekten, die die Position nachhaltig festigen. Der Nachteil hierbei ist, dass der schnell wachsende Markt einer der wesentlichen Treiber ist und weniger die Eigenschaften im Unternehmen selbst. Lässt das Marktwachstum nach, kann sich die Entwicklung schnell umkehren. Zudem ziehen schnell wachsende Märkte auch mehr neue Wettbewerber an, was zu einem höheren Wettbewerbsdruck führen kann.
Wachstum durch Akquisitionen sehen wir bei Alpha Star kritisch. Die Historie zeigt, dass die wenigsten Akquisitionen wertsteigernd sind. Dies gilt insbesondere für Großakquisitionen. Hier profitieren meist nur die abgebenden Aktionäre und nicht die Aktionäre des Käufers, was daran liegt, dass meist zu hohe Preise bezahlt werden. Als sinnvoll erachten wir hingegen kleinere Akquisitionen, die eine technologische Ergänzung bringen oder den Eintritt in einen neuen Markt ermöglichen. Diese kleineren Ergänzungsakquisitionen werden auch als „Bolt-on“-Akquisitionen bezeichnet. Hier sind die gezahlten Preise meist moderater, zumindest ist die absolute Größenordnung im Verhältnis zum Gesamtunternehmen nicht so signifikant. Das heißt, wenn sich die Akquisition als nicht wertsteigernd erweist, ist der Schaden für die Aktionäre weniger dramatisch. Zudem ist die Erfolgswahrscheinlichkeit in der Regel höher, da die Integration einer kleineren Einheit leichter zu bewerkstelligen ist und die Ergänzung im Zweifelsfall große Potenziale eröffnen kann, die ohne die Akquisition nicht hätten genutzt werden können.
Schlechtes Wachstum
Wie bereits erwähnt, halten wir Wachstum durch große Akquisitionen für suboptimal. Die Historie der Übernahmen zeigt, dass die Kombination zweier großer Einheiten selten Vorteile für die Aktionäre bringt. Dabei sind nicht nur die meist viel zu hohen Kaufpreise ein Thema, sondern auch die damit einhergehende qualitative Verschlechterung des Zahlenwerks. Denn häufig werden große Übernahmen mit hohen Bankkrediten finanziert, die das Risiko erhöhen. Die Aktivseite der Bilanzen wird mit sogenannten Firmenwerten belastet, die ein massives Risiko darstellen, wenn sich herausstellt, dass die gezahlten Kaufpreise zu hoch waren. Im Idealfall wächst ein Unternehmen organisch, gegebenenfalls unterstützt durch Bolt-on-Akquisitionen. Aber nicht jedes organisch erzielte Wachstum ist vorteilhaft. Dies ist z. B. dann der Fall, wenn das Wachstum durch kleine Upgrades oder Verbesserungen bestehender Produkte erzielt wird. Diese kleinen Verbesserungen können kurzfristig einen positiven Effekt haben, sind aber in der Regel nicht nachhaltig, da Wettbewerber diese kleinen Schritte schnell nachvollziehen können. Gleiches gilt für Wachstum, das durch Preisnachlässe generiert wird. Preisnachlässe werden häufig dann gewährt, wenn der Wettbewerbsdruck zunimmt oder sich die Konjunktur abschwächt, um den Absatz anzukurbeln. Meist ist dies jedoch ein falsches Signal. Zum einen können Wettbewerber diese Maßnahmen schnell nachahmen, sodass der Effekt verpufft, zum anderen erfolgt der zusätzliche Umsatz zu einer geringeren Wertschöpfung, weil die Kostendeckung geringer ist. Wenn Unternehmen durch Preissenkungen wachsen, ist dies also nicht im Sinne der Aktionäre.