Fast jedes Kind kennt die Geschichte von Asterix, der in einem kleinen gallischen Dorf der weitaus überlegenden römischen Armee mit Hilfe eines Zaubertranks erbitterten Widerstand leistet. Auch an der Börse gibt es ein Marktsegment, was anscheinend das Rezept für solch einen Trunk gefunden hat und sich so standhaft den Marktkräften entziehen kann: Online-Immobilienportale. Mit Ausnahme der britischen Rightmove, die sich aktuell in einer speziellen Situation befindet, haben die Portal-Aktien den Markt im Jahr 2023 deutlich geschlagen. Über eine längere Frist bestätigt sich das Bild. So hat sich die australische REA Group über die letzte Dekade mehr als vervierfacht, während der heimische ASX-Index gerade mal eine Verdopplung erzielte. Diese Outperformance ist umso erstaunlicher, als dass die Immobilienmärkte weltweit unter den gestiegenen Zinsen und der allgemeinen Inflation leiden.
Doch für diese, auf den ersten Blick „zauberhafte“ Entwicklung, gibt es handfeste Gründe. Online-Marktplätze, sei es im Bereich der Immobilien, Gebrauchtwagen oder Jobstellen, sind einzigartige Geschäfte. Sobald ein Portal die Nummer 1 im Wettbewerb erreicht hat, ist es ungeheuer schwierig, es wieder zu verdrängen. Je mehr Teilnehmer sich auf den beiden Seiten der Plattform befinden, desto wertvoller wird sie für jede Gruppe (Anbieter und Nachfrager), was zu Netzwerkeffekten führt. Diese Effekte tragen zu einem positiven Kreislauf bei, in dem eine steigende Anzahl an Nutzer wiederum neue Nutzer anzieht und so die Dominanz der jeweiligen Plattform weiter gestärkt wird.
Hoher Abstand zum zweiten Verfolger
In vielen entwickelten Ländern wie Australien (REA Group), Großbritannien (Rightmove), Schweden (Hemnet) und Deutschland (Scout24) hat diese Entwicklung zu dominanten Geschäftsmodellen geführt, die nahezu ein Monopol bedeuten. Die Nr. 1-Portale verfügen in ihren jeweiligen Ländern über einen entscheidenden Vorteil. Es handelt sich in der Regel um sogenannte Zielwebseiten, die nicht auf Google-Werbung angewiesen sind, um den Nutzerverkehr zu steigern und so profitabel zu wachsen. Im Durchschnitt erwirtschaften die vier genannten Unternehmen eine operative Gewinnmarge von >50 % und eine Kapitalrendite von >100 %. Durch die geringe Notwendigkeit von Wachstumsinvestitionen (Capex) kommen diese Firmen einer Gelddruckmaschine sehr nahe.
Beispiele dafür, dass das Nr. 1-Portal von einem Konkurrenten verdrängt wird, sind selten und Angriffe auf etablierte Immobilienportale haben sich in der Regel als erfolglos herausgestellt. Selbst mithilfe enormer Werbeausgaben ist es nicht gelungen, eine kritische Anzahl an Nutzern zum Wechsel zu animieren. Die Dominanz hinsichtlich der Marktanteile des Marktführers über das Nr. 2- Portal ist deutlich. Der nächstgrößere Wettbewerber ist weniger als halb so groß und kommt im Fall von Schwedens Hemnet lediglich auf ein Zehntel der Größe (siehe Abbildung). Die Nr. 2 muss sich meist auch mit nur einem Bruchteil der Rentabilität des Marktführers zufriedengeben.
Das größte Risiko für diese Websites besteht im Niedergang des unabhängigen Immobilienmaklers zugunsten einer digitalen Alternative. Obwohl diese Bedrohung weiterhin besteht, können die aktuellen Schwierigkeiten bei deutschen OnlineImmobilienmaklern wie McMakler oder Homeday als warnendes Beispiel für potenzielle Unternehmer dienen, die sich der Herausforderung stellen Scout24 anzugreifen. Die beiden 2015 gegründeten Unternehmen konnten keinen signifikanten Marktanteil aufbauen, schreiben hohe Verluste und machen aktuell lediglich durch Mitarbeiterentlassungen auf sich aufmerksam. Auch im Vereinigten Königreich versuchte der Online-Makler Purplebricks mit einem Festgebührenmodell (statt auf Erfolgsbasis) den Marktführer Rightmove herauszufordern – mit wenig Erfolg. Die Vermögenswerte der Firma wurden im Mai 2023 für £ 1 verkauft.
Immobilienportale in den Alpha Star Fonds
Mit unserer Vorliebe für dominante monopolartige Geschäftsmodelle und Netzwerkeffekte ist es wenig überraschend, dass wir in diesem Segment vielversprechende Investmentmöglichkeiten finden. Fondsanleger profitieren daher unmittelbar von der Stärke dieser Firmen. Die Scout24 ist seit Mai 2023 ein Kerninvestment des Aktienfonds. Mit ImmoScout24.de betreibt Scout24 das dominierende Immobilienportal in Deutschland. Dass es sich mitunter lohnt, geduldig auf Einstiegsmöglichkeiten zu warten zeigt das Beispiel Rightmove aus England. Einen Kursverfall von über 20 % haben wir jüngst genutzt, um eine Position im Alpha Star Europa aufzubauen, nachdem die Übernahme eines marginalen Wettbewerbers angekündigt wurde. Nach sorgfältiger Analyse sehen wir die Wettbewerbssituation unverändert. Nicht ohne Ironie könnte sich die Position für Rightmove sogar verbessern, wenn die aktuelle Nr. 2, Zoopla, durch die Übernahme geschwächt wird.
Die Firma mit dem höchsten langfristigen Wachstumspotenzial stellt vermutlich Hemnet dar. Trotz der Dominanz bei den monatlichen Webseitennutzern (vorherige Grafik oben), beträgt der Umsatz pro Immobilien-Listing nur ein Bruchteil der durchaus vergleichbaren REA Group. Sowohl in Australien als auch in Schweden übernimmt der Immobilienverkäufer die Kosten für die Bewerbung auf den Portalen. Im Allgemeinen führt dies zu höheren Ausgaben pro Objekt, und somit höherem Umsatz für Hemnet – im Vergleich zum gängigeren Makler-Modell. Obwohl die operative Marge von Hemnet bereits das beeindruckende Niveau von 50 % erreicht hat, ist angesichts der hohen operativen Hebelwirkung von Plattformgeschäften noch Platz nach oben. Zu unserem Leidwesen ist Hemnet aktuell zu ambitioniert bewertet, so dass wir wohl geduldig auf einen „Rightmove-Moment“ warten müssen.
Fazit
Sowohl mit dem Alpha Star Aktien als auch mit dem Europafonds investieren wir in die führenden Immobilienportalunternehmen Europas. Diese Unternehmen agieren häufig in gefestigten Duopolen mit hohen Gewinnmargen und einer starken Preissetzungsmacht. Das Management dieser Portalunternehmen ist sich der Seltenheit ihrer Marktbeherrschung bewusst und anstatt riskante M&A-Strategien voranzutreiben, wird überschüssiges Kapital für die Zahlung von Dividenden und den Rückkauf von Aktien genutzt. Dieser Algorithmus aus starkem organischem Wachstum, Margenverbesserung und steigenden Ausschüttungen an die Eigentümer wird über den Zeitverlauf zu wunderbaren Anlageergebnissen für uns und unsere Fondsanleger führen – wahrlich ein Zaubertrank.